出品丨花朵财经观察（FF-Finance）
撰文丨学研
奶粉里有虫卵、米糊吃了过敏、卫生湿巾酒精含量缩水7成......
最近“国产奶粉第一股”贝因美频频陷入消费者投诉风波。在投诉平台及社交平台上充斥着大量消费者对贝因美的投诉，覆盖奶粉、辅食、餐具、棉柔巾、湿厕纸乃至一次性内裤等多条产品线，与品牌“育儿专家”的定位形成强烈反差。
与此同时，贝因美还面临着业绩起伏不定、控股股东债务危机、内部治理混乱与诉讼缠身等多重困境。
遥想2013年，那时的贝因美年营收61亿，市占率稳居行业前三。可十年过去了，当年的国产奶粉明星不仅营收腰斩、市值蒸发逾200亿元，甚至走到“卖壳”边缘。
一旦现金流断裂，触发债务重整，国产奶粉第一股恐怕将就此谢幕。
PART.01
“神童”带领下的国产奶粉第一股
谈到贝因美，就无法不提它的创始人谢宏。
谢宏，1965年出生于浙江台州的一个教师家庭。15岁进入杭州商学院就读食品卫生专业，毕业后留校任教，后进入浙江大学攻读哲学第二学位。在此期间，其对婴幼儿生养教产生浓厚兴趣，还研究形成了日后被贝因美广泛宣传的“成功生养教理论体系”的雏形。
1992年，谢宏辞去大学职位，创办贝因美。
在贝因美官网介绍中，用了较大篇幅介绍这位现年61岁的创始人、首席科学家。原文简单直白：“十五岁就读大学——神童；出身高校、拥有双学位的大学教师——儒雅、博学”。
此外，官网还强调谢宏在食品科学、人类学、社会学、哲学、心理学、教育学等方面颇有研究，首创成功生养理论体系”，著有论著二十余部。一位贝因美离职高管曾表示，“员工几乎没有人称他‘谢总’，他喜欢别人叫他‘谢老师’。”
2008年，国内爆发了“三聚氰胺事件”，国产奶粉行业巨震。而贝因美是少数几个未被检测出三聚氰胺的企业。经此一役，贝因美营业收入、净利润迎来高速增长。2009年，贝因美市占率飙升至8.2%，一举跃升至国产奶粉第一。
2011年4月，贝因美登陆深交所，成为国产奶粉第一品牌，风头一时无两。这一年，谢宏46岁。可就在贝因美上市三个月后，谢宏突然宣布辞去董事长兼总经理等职务。对外表态是“因病卸任”，公司交由职业经理人打理。
创始人退居幕后，贝因美进入动荡期，2年内换了3任董事长。业绩在2013年迎来最高光时刻后便一路下滑，营收从61亿跌至2018年的24.9亿，连续五年业绩下滑。最惨的2017年亏更是亏损超10亿元，元气大伤。
2018年贝因美被实施“退市风险警告”，股票简称变为“ST因美”，来到退市边缘。
眼看一手打造的企业危在旦夕，卸任七年的谢宏坐不住了。他在朋友圈写道，“53岁从头开始”。
2018年7月，谢宏出山，再任贝因美董事长。他先是聘任了原美素佳儿首席销售官包秀飞出任总经理，然后又请来原惠氏北区总经理张颖出任销售总监。
在谢宏操盘下，贝因美通过变卖非核心资产、引入战略投资、聚焦婴幼儿奶粉等一系列“救市”举措，在2018年实现扭亏为盈，2019年成功摘除ST帽子，2021年净利润恢复盈利。
可此时的婴幼儿奶粉行业大盘正在快速萎缩，市场份额向飞鹤、伊利、雀巢、达能、君乐宝等头部集中，贝因美跟其他二三线梯队品牌为了生存，普遍实行“以价换量”策略。
然而，就当所有人都以为贝因美重新站稳时。贝因美在2013年至2021年的八年里出现了10次业绩预告修正公告，其中2013年-2017年连续五年业绩修正，被市场调侃为“A股变脸王”，可见内部管理是何等混乱。
如此大起大落的业绩预告，彻底击碎了股民们的信心。贝因美股价从最高峰的30.97元/股，一路跌至3.88元/股。至今也只回到了6块水平，仅为巅峰股价的五分之一。
据贝因美2025年半年报显示，报告期内公司营业收入为13.5亿元，同比下降4.4%；归母净利润为7405万元，同比上升43.7%。
繁荣背后，贝因美总资产39.4亿，净资产约为23.4亿，总负债约为22.1亿元，资产负债率为56.17%。
现金流方面，2022-2024年贝因美的筹资性现金流净额持续净流出，分别为-2.97亿、-1.43亿以及-1.92亿元；2025年上半年现金流量净额为8082万元，同比下降59.9%，显示公司面临一定再融资压力。
面对愈加严峻的形势，谢宏这位曾经拯救贝因美于水火的创始人似乎也无能为力。
PART.02
一纸预重整引爆控制权“地雷”
2025年7月，浙江省金华市中级人民法院一纸《通知书》，将贝因美控股股东小贝大美控股正式纳入预重整程序。这家仅持有贝因美12.28%股份、却质押冻结98.85%的股东，已公开承认“流动性枯竭、到期债务无力偿付”。
一旦进入重整，12%股权将首当其冲被“债转股+战投”方案稀释。按业内测算，谢宏家族持股最低可被压缩至5%以下，触发实控人变更；若重整失败，司法拍卖随时可能把贝因美控制权变更。
若新主仅把上市公司当“壳”，剥离奶粉资产、注入新概念，贝因美品牌恐被边缘化，这个“国产奶粉第一股”也将正式谢幕。
随着公司控股股东进入重整程序，贝因美的控制权变更或已箭在弦上。可无论谁来掌舵，贝因美都必须面对奶粉行业目前的整体性困境。
事实上，贝因美并不缺乏破局的勇气。比如2018年起，贝因美提出“母婴生态圈”，随后升级为“全生命周期健康管理”，先后布局成人奶粉、中老年营养品、特医食品及宠物食品。
可现实却是，贝因美2024年奶粉业务仍贡献90.43%营收，新业务合计不足10%。被寄予厚望的特医食品被雀巢、飞鹤反超；宠物奶粉则被指“猫狗乳糖不耐受，需求天花板极低”，且伊利、雀巢早已卡位。
加上宏观环境及新生儿出生率下滑等因素影响，奶粉行业进入存量残杀阶段。行业头部企业动辄掏出超10亿的生育补贴砸向终端，这已接近贝因美全年营收的一半，王牌产品被竞品正面碾压。
内有“控股股东重整引发实控人变更的风险”，外有“行业需求萎缩、竞争加剧、成本高企等多重压力”，或许留给贝因美的时间已经不多了。
有业内人士指出，贝因美缺的不是产品线，而是真正能在消费者心中占据一席之地的超级大单品。低价策略救不了品牌，必须回到产品力与信任重建。
说到底，各行各业从来不缺新故事，没人会等待一个掉队者，唯有找到新的增长动能才能令贝因美重新站起来。
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